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鈕文新:以改革目光審視發達國家貨幣政策

19-12-02 23:01    作者:鈕文新    相關股票:
鈕文新:以改革目光審視發達國家貨幣政策

 

毋庸置疑的事實是:2008年金融?;謀淞朔⒋錒業木?、金融認知,人們清晰地意識到:一個國家實體經濟、尤其是制造業薄弱,即便是美國這樣擁有絕對貨幣霸權、金融實力的國家也難逃金融?;拿?。所以從那時起,“再工業化”成為世界主流。為此,全球貨幣政策發生了重大轉變:以巨額基礎貨幣釋放,尤其是長期基礎貨幣釋放,大幅壓低了貨幣乘數,讓M2中基礎貨幣和貨幣乘數的配比更加合理,更加符合實體經濟發展需求。

為什么這樣的置換會更加滿足實體經濟需求?因為,上世紀70年代中后期,由前美聯儲主席保羅·沃爾克開創的“單一頂住通脹、單一利率調節”的貨幣政策方式實際走到了盡頭。特別值得注意的是:“單一頂住通脹、單一利率調節”是貨幣主義在宏觀調控領域最為典型的特質。事實證明:在這樣一種貨幣調控方式之下,實體經濟、尤其是制造業沒有生存空間。

鑒于M2=基礎貨幣×貨幣乘數,所以“單一頂住通脹、單一利率調節”的貨幣政策則意味著,美聯儲“不投放基礎貨幣,而經濟增長所以匹配的M2增長主要由貨幣乘數的提升予以提供”。從圖1中我們可以看到,2008年之前,美國“基礎貨幣在M2中的占比”不斷下行,當該數值達到11%時,美國發生空前強度的金融?;?。

 

鈕文新:以改革目光審視發達國家貨幣政策

圖1:美國基礎貨幣在M2中的占比變化情況

為什么“基礎貨幣在M2中的占比”過低會導致金融?;??因為,“基礎貨幣在M2中的占比的倒數”就是貨幣乘數?;』醣以贛2中的占比過低則意味著貨幣乘數過高。圖2則告訴這樣的事實。當美國貨幣乘數達到9.09倍之時,美國發生空前強度的金融?;?。

 

鈕文新:以改革目光審視發達國家貨幣政策

圖2:美國貨幣乘數變化情況

為什么貨幣乘數過高會導致金融?;??第一,美國金融?;導適欽裎;?,而債務?;奈蘼廴綰味際恰傲鞫暈;?;第二,巨大的“流動性?;幣歡ㄊ恰敖鶉諂諳捫現卮砼洹鋇謀厝喚峁?。

貨幣乘數過高會導致嚴重的“金融期限錯配”嗎?當然。按照貨幣學原理,貨幣乘數的另一種解釋是:金融周轉速度。我們說:貨幣乘數過高則意味著“金融周轉速度過快”,而“金融周轉速度過快”則意味著“金融周轉周期過短”。所以,我們必須清晰地意識到:“金融周轉周期”不斷降低的過程,就是金融短期化過程。進一步而言,鑒于實體經濟對金融的需求是長期資本需求,越長越有利于實體經濟、制造業發展,所以,金融周轉周期越短,金融短期化越嚴重,金融就越是背離實體經濟需求,越是“脫實向虛”。正如圖三所示,在美國貨幣當局執行“單一頂住通脹、單一利率調節”的政策方式之后,制造業在美國GDP中的占比每況愈下。


鈕文新:以改革目光審視發達國家貨幣政策

 

正因如此,我們給出的結論是:在貨幣主義的土壤里根本長不出實體經濟,更長不出制造業。筆者認為,發達國家已經充分意識到應對貨幣主義危害,因此大膽改革:以巨額基礎貨幣釋放,尤其是長期基礎貨幣釋放,大幅壓低了貨幣乘數,讓M2中基礎貨幣和貨幣乘數的配比更加合理,更加符合實體經濟發展需求。

 

鈕文新:以改革目光審視發達國家貨幣政策

圖4:美國基礎貨幣、貨幣乘數和M2變化情況

從圖4中我們可以看出:美國基礎貨幣大幅擴張(綠線)導致貨幣乘數(紅柱)大幅下跌,與此同時,M2增長平穩,在過去12年間,M2增長1.3倍。

但反觀中國,2011年之后,中國放棄“量化調節”為主貨幣政策方式,而采用更多倚重“利率調節”的貨幣調控方式。其結果如圖5所示:基礎貨幣供給非常平穩,但貨幣乘數不斷上漲。這就是說,中國經濟增長所必需的M2匹配增長,主要依靠貨幣乘數的不斷提高來拉動,而這樣的貨幣政策方式,導致中國M2在過去的12年間增長5倍。遠遠超過了美國的1.3倍。更嚴重的是:整個過程中,中國金融短期化趨勢越發明顯而嚴重,這就是我們常說的“脫實向虛”。

 


鈕文新:以改革目光審視發達國家貨幣政策

圖5:中國基礎貨幣、貨幣乘數和M2的變化情況

上述貨幣、金融狀況反映在中國經濟數據上就是:制造業在GDP中的占比不斷下降,而服務業在GDP中的占比不斷提升。我們非常贊同中國現代服務業的應有增長,但這樣的增長必須建立在實體經濟健康的基礎之上,而絕不該是“實體企業逃離實體經濟”的結果。

所以我們認為,中國基礎貨幣、貨幣乘數和M2之間的上述變化是危險的。在此鄭重提出,希望當局認真研究新情況、新趨勢,以改革的眼光重新審視發達國家貨幣政策變化,極其積極意義,而且要有時不我待的緊迫感。


 
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